Wer dieser Tage auf den Aktienkurs von Thyssenkrupp schaut, könnte meinen, die ewige Stahlkrise in Deutschland sei vorüber. Das Gegenteil ist der Fall. Denn während der Börsenwert der Industrieikone sich binnen Jahresfrist etwa verdreifacht hat, schlägt die Wirtschaftsvereinigung Stahl weiter Alarm. Die Auslastung der Anlagen in der Stahlindustrie ist nach Angaben des Branchenverbands auf unter 70 Prozent gesunken, die Produktion lag 2025 auf einem so niedrigen Niveau wie zuletzt während der Finanzkrise 2009. Das liegt nicht nur an der Konjunkturflaute, sondern auch am Wettbewerb im Stahlgeschäft. Jede dritte Tonne Rohstahl, die in der EU benötigt wird, stammt mittlerweile aus Importen.

Erfolgreicher Börsengang von TKMS

Und mittendrin in der Misere das Essener Börsenwunder. Dahinter steckt eine aktionärsfreundliche Strategie, für die Konzernchef Miguel López sich auf der Hauptversammlung am kommenden Freitag selbst ausgiebig loben wird. So habe man die Marine-Sparte TKMS „fulminant“ an die Börse gebracht, heißt es in seiner vorab veröffentlichten Rede etwa. Dadurch würden Werte gehoben, „die bislang im Unternehmen verborgen waren“, so Lopez. Der Konzernchef spricht von einer „enormen Wertkristallisation“.

Die wird ihm angesichts der Entwicklung des Börsenwertes niemand absprechen. Was aber bedeutet der Radikalumbau für die Mitarbeiter, die Zukunft des deutschen Stahls und den Fortbestand von Thyssenkrupp? Denn dass das, was derzeit in Essen geschieht, keine gewöhnliche Umstrukturierung ist, sondern eine Operation am offenen Herzen mit ungewissem Ausgang, das gibt auch das Management zu. Obwohl López lieber von einem „komplett neuen Betriebssystem“ für den Konzern spricht.

Thyssenkrupp wird zur Finanzholding

Dieses Betriebssystem sieht vor, dass alle fünf Geschäftsbereiche veräußert werden sollen, ganz oder in Teilen. Am Ende dieses Prozesses verbleibt in Essen eine Zentrale, die in den Worten von López nurmehr für die „finanzielle Steuerung des Gesamtportfolios“ verantwortlich sein soll. Die jeweiligen Einheiten sollen eigenständig operieren. Kontrolle übt die Finanzholding dann nur noch über Aufsichtsratsmandate in den einzelnen Beteiligungen aus.

Den Anfang auf dem Weg dorthin hat im Oktober der Börsengang der Marinesparte Thyssenkrupp Marine Systems (TKMS) gemacht. Den lobt Deutsche-Bank-Analyst Bastian Synagowitz im Gespräch mit dem „Kölner Stadt-Anzeiger“ als „richtige Entscheidung zur richtigen Zeit“. Denn der Rüstungshype hat auch den U-Boot-Bauer erfasst und dazu geführt, dass die Tochter an der Börse fast genauso hoch bewertet wird wie die Mutter. Thyssenkrupp hält weiter einen Anteil von 51 Prozent an ihrem „Kronjuwel“, wie Analyst Synagowitz die Beteiligung nennt.

Einzelne Geschäfte mehr wert als der Gesamtkonzern

Und die übrigen Geschäftsbereiche? Die Stahlsparte könnte nach Markteinschätzungen zwei bis drei Milliarden Euro wert sein, die Stahlhandels-Tochter TK Materials zwischen 1,5 und drei Milliarden. Den fairen Wert für das Autozulieferer-Geschäft sehen Experten bei 2,5 bis drei Milliarden und den für die Dekarbonisierungs-Einheit bei zwei bis vier Milliarden Euro. Ergibt in Summe ein Vielfaches der rund vier Milliarden Euro, mit denen Thyssenkrupp – den TKMS-Anteil herausgerechnet – derzeit am Markt bewertet wird.

Grund für den Abschlag ist nach Meinung des Deutsche-Bank-Analysten nicht nur der übliche Konglomeratsdiscount auf Firmengeflechte, sondern zusätzlich ein Thyssenkrupp-spezifisches Effizienz-Defizit. Denn das Unternehmen habe, trotz seiner sehr guten Reputation und Marktposition, an vielen Stellen schlechtere Kostenstrukturen als die Wettbewerber.

Geschäftsfelder müssen „kapitalmarktfähig“ werden

Um all diese Verkaufspreise wirklich erlösen zu können, müssen die jeweiligen Einheiten aber erst noch „kapitalmarktfähig“ werden, wie López sagt, also auf Wachstum und Gewinn getrimmt. Das baut Druck nach innen auf. Für die Stahlsparte hat die IG Metall einem Sanierungstarifvertrag bereits zugestimmt, der mit dem Verlust von 11.000 der bislang 26.000 Arbeitsplätze im Unternehmen verbunden sein wird. Teils durch Stellenstreichungen, teils durch die Auslagerungen von Tätigkeiten und Verkäufe. Bei Automotive sollen die Kosten um 150 Millionen Euro gedrückt werden, das entspricht etwa 1800 Jobs. Man setze die „Effizienz- und Kostensenkungsprogramme fort“ und „nehme notwendige Restrukturierungen entschlossen in Angriff“, heißt es bei Thyssenkrupp dazu.

„Konstruktiver Austausch“ mit Stahl-Interessent Jindal

Ob das ausreichen wird, um die Töchter für Investoren attraktiv zu machen, bleibt abzuwarten. Die Gespräche mit dem familiengeführten indischen Konzern Jindal Steel über einen Einstieg in die Stahl-Sparte deuten an, dass dies nicht der Fall ist. López spricht in seiner Hauptversammlungs-Rede zwar davon, dass man mit dem Interessenten „in konstruktivem Austausch“ stehe. Doch so weit war man in Essen schon einmal. Erst im Oktober waren ähnliche Gespräche mit dem tschechischen Milliardär Daniel Křetínský auf der Zielgeraden doch noch gescheitert.

Knackpunkt in den Verhandlungen sind unter anderem hohe Pensionsverpflichtungen für die Stahl-Belegschaft. Ein Investor wird versuchen, sich die 2,5 Milliarden-Euro-Last vom Thyssenkrupp-Konzern kompensieren zu lassen. Entweder indem die Bewertung deutlich sinkt oder die Verpflichtungen bei der Thyssenkrupp Holding verbleiben.

Riskante Wasserstoff-Strategie

Weitere Risiken lauern im Hochlauf der Wasserstofftechnologie. Die nötigen Investitionen für den Nachfolger der Duisburger Hochöfen werden zwar von Milliardenförderungen von Bund und Land flankiert, bislang ist aber alles andere als Gewiss, ob zum Produktionsstart ein Wasserstoffnetz und ausreichend nachhaltig erzeugter Wasserstoff zu akzeptablen Preisen zur Verfügung stehen werden. Solange das nicht der Fall ist, kann Thyssenkrupp mit seiner hochmodernen Direktreduktionstechnik zwar Gas verbrennen, aber keinen grünen Stahl erzeugen.

Industriekonzern

Thyssenkrupp zurückhaltend zu Jindal-Deal – Gespräche laufen

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López bekräftigt zwar, Jindal Steel glaube, „wie wir, an die Marktfähigkeit von klimaneutralem Stahl und hat wesentliche Investitionen in die Zukunft des Stahlstandorts Duisburg in Aussicht gestellt.“ Der Thyssenkrupp-Vorstand ließ im Dezember aber auch verlauten, das Angebot der Inder ziele auf die Übernahme einer Mehrheit an Thyssenkrupp Steel ab. Will die Konzernleitung bei ihrer traditionsreichen Tochter tatsächlich die Zügel aus den Händen geben? Was bliebe dann noch von der einstigen Industrieikone übrig?

„Konstrukt mit einer massiv verschlankten Holding kann Verbesserung liefern“

„Am Ende steht nach derzeitigen Plänen eine Doppellisting-Struktur, bei der die börsennotierte Mutter Thyssenkrupp unterschiedliche, ebenfalls an der Börse notierte Beteiligungen hält“, umschreibt Synagowitz die López-Strategie. Ob so ein komplexes Geflecht tatsächlich dauerhaft Bestand haben kann, ist ungewiss. „Anleger bevorzugen in der Regel einfachere, klare Strukturen“, räumt Synagowitz ein. „Wenn die angestrebte Performanceverbesserung gelingt, könnte ein solches Konstrukt mit einer massiv verschlankten Holding für die Anleger aber durchaus eine Verbesserung liefern“, so der Analyst.